养老金入市四大问题亟待厘清
根据今年5月1日起施行的《全国社会保障基金条例》，全国社会保障基金理事会新设养老金管理部和养老金会计部，目前招聘工作已进入到第二阶段的笔试阶段。另一方面，今年5月中旬，中国人民银行、民政部、银监会、证监会、保监会联合印发了《关于金融支持养老服务业加快发展的指导意见》，提出“养老领域金融服务”概念。由此，业内人士分析，养老金入市正在推进中。
关于养老金入市，目前仍存在养老金入市比例高不高、哪部分资金入市、如何严密监管防范风险、养老金融产业法律规范四大问题需要厘清。
随着《全国社会保障基金条例》的施行，根据工作需要，全国社会保障基金理事会新设养老金管理部和养老金会计部，目前招聘工作已进入到第二阶段的笔试阶段，笔试安排在6月4日，随后将进入面试。对此，市场人士分析认为，从这个进度看，养老金入市正在推进中。
近两年，养老金入市传闻频繁出现，却始终缺乏实质性的举措，对市场产生的影响更多体现在心理层面。中国社科院世界社保研究中心主任郑秉文在接受《法制日报》记者采访时说，养老金入市与股市繁荣发展相得益彰，“养老金入市之后，无疑将促使股市成熟起来，反过来，稳定和成熟的股市也将使养老金得到满意的回报，进而，养老金入市与股市繁荣便进入互为条件和共同发展的良性互动阶段”。
尽管如此，养老金入市是一个系统工程，最终要解决的是“老有所养”的问题。因此，养老金入市及其相关的运作还有一些亟待明确的问题。
问题一
30%比例高不高
养老金改革一直以来因其牵涉面广、涉及利益复杂，受到的关注及争议较多，其中，最受关注的莫过于投资运营架构设计、投资的范围等，这些内容对于资本市场和投资机构都将产生巨大影响。
目前，由于缺乏投资运营渠道，绝大多数养老金都按规定存银行或买少量国债，收益率因难抵通胀而遭遇“隐形缩水”之困。事实上，在过去的几年里，我国对基本养老基金的投资改革也有过两次尝试，第一次是在2008年左右，第二次改革始于2011年，但两次改革最终没有成行。
按照国务院2015年8月公布的《基本养老保险基金投资管理办法》，基本养老保险基金可以投资不高于基金资产净值30%的股票、基金等权益类资产。
根据“办法”规定的比例，以1990年年底上海、深圳证券交易所成立为标志，按照1990年至2014年的25年间中国金融市场中股票、国债、银行存款三大类金融工具的收益率，中国政法大学法和经济学研究中心教授胡继晔根据其波动状况计模拟计算出了各自的风险指标，也就是标准差。
在接受《法制日报》记者采访时，胡继晔对此做了具体介绍:
假设养老金投资组合中包含银行存款5%、以上证指数为代表的权益类产品比例为30%、其余65%投资于五年期国债(因缺乏历史数据暂未考虑重大项目和重点企业股权)，则该投资组合的年均期望收益率约为12%，标准差约18%。由于养老金入市是循序渐进的，假设投资股市比例为20%，则期望收益约10%，标准差为12%左右；投资股市比例仅为10%的话，期望年均收益约8%，标准差不到8%。
按照胡继晔的计算，如果以美国50年间所罗门兄弟AAA级债券的收益率标准差10%作为风险度量标准，则养老金入市比例在10%时投资风险甚至低于所罗门兄弟AAA级债券，仅当入市比例超过20%的时候需要慎重，但30%以下的投资比例都应当是风险可控的。
“不过，应当指出，上述模拟测算是基于过去25年中国金融市场的历史数据，而1993年至1995年间一年期银行存款利率在10%以上，国债利率也很高。”胡继晔向《法制日报》记者透露，更具参考价值的是全国社�；鹄硎禄岬耐蹲食晒�，自2000年成立以来的年均投资收益率8.38%，投资股市的比例是逐步提高的，但上限是40%，“社会上关于养老金投资股市风险太高的担心主要是散户炒股的心态所致，只要长期看好中国宏观经济发展的趋势，养老金作为机构投资者控制一定比例的长期股市投资是风险可控的”。
尽管如此，对于企业养老金是否该及早入市，中国社科院社会政策研究中心秘书长唐钧则并不支持养老金投资股市。他研究分析的结论是，自2008年全球性的金融危机以来，我国股市收益率已进入下降通道，如果将养老金投资股市，存在较大风险。
唐钧在接受《法制日报》记者采访时说，现阶段有很多稳定的养老金投资增值的渠道，比如，购买高于银行存款利率的特定国债，投资一些国有大型光伏电站、高速铁路的建设等，这些方面的投资，既能确保安全，又能使养老金投资长期受益。
问题二
哪些资金能用
对于养老金入市，外界最为关注的是，究竟将有多大规模的基本养老金能入市，又有多少能进入股市。
截至2015年年底，全国社�；鹄硎禄峁芾淼纳绫；鹱芏钗�15085.92亿元，按照社�；鹜蹲使墒猩舷�40%计算，这部分能入市的额度为6000亿左右；此外社�；鹬谢褂泄愣蜕蕉械�1732.88亿元基本养老金，按照基本养老金投资股市上限30%计算，入市额度为500亿左右。
不过，即使认为不必为风险忧虑的胡继晔也表达了这样一个观点——基本养老金统筹和个人账户应该分开，并“坚持统筹部分不应该投资”。
据了解，目前官方公布的养老保险结余是指整个企业职工基本养老保险基金，应当包括社会统筹和个人账户两部分。
“这两部分的性质是完全不同的�；狙辖鹜吵锊糠钟糜谙质障指�，我国的社会统筹部分养老保险制度就是现收现付制度，缴费率是20%。”胡继晔向记者介绍说，和现收现付相对应的就是个人账户积累制，养老保险基金投资运营问题的核心在于个人账户养老金部分的运营。这部分资金是劳动者的个人私有财产，将伴随劳动者一生。从信托理论上，劳动者是委托人，社保经办机构是受托人，受托人责任重大，需要明确养老金投资的原则、主持养老金投资管理人的选拔。
基于我国的社会统筹养老金公共资金，借鉴其他国家的经验，胡继晔告诉记者，其投资运营的对象和主体只能是国债，“鉴于目前全国已有积累结余养老保险的庞大数量，进入公开债券市场购买肯定是不现实的，最好的方法就是由财政部发行‘社会保险特种国债’。为保值增值，可以锚定发行票面利率为‘CPI+0.5%’”。
事实上，2002年12月财政部在发行第十六期记账式2年期固定利率附息国债时，在总额368亿元中就已面向全国社会保障基金理事会定向募集103亿元，向辽宁省社会保险基金定向募集10亿元。
“今后要形成发行社会保险特种国债的制度性安排，所有社会统筹养老保险基金的结余部分都直接购买社保国债。”胡继晔说。
而对于养老金投入股市后的方向始终是大家最关心的，也是最众说纷纭的。
胡继晔认为，最佳的投资方式就是长期投资指数基金，第一任何人操控不了，第二可以将管理费用降到最低，就是要将人为因素降到最低。
问题三
何种监管算严密
养老金入市的根本目的在于保值增值，缓解收支缺口造成的资金压力，而非为入市“操盘者”制造“生财有道”的机会。如果投资决策有重大失误，或暗箱操作、蚕食投资回报，决策主体及“操盘者”都应承担决策失误的法律责任。但如果问责机制虚设，养老金入市的回报，恐会成为新的“唐僧肉”。
“我认为应该制定相应的法律法规进行全过程监管。”作为中国社会保障学会理事的胡继晔向《法制日报》记者表示，首先，应当加强“入口监管”，从征缴过程就应当开始监管。目前，征缴过程中暴露出的问题很多，主要是隐瞒基数、停缴等，造成上缴数量不足。其次，要加强经营过程中的监管，防止养老金的基金管理人出现证券投资基金管理人“老鼠仓”现象，防止出现养老金买入卖出股票之前基金管理人包括机构负责人、操盘手及其亲属、关系户提前买卖股票的现象。这中间的非法获利空间非常大，应当予以严格监管。
“第三是发放阶段的监管。一些老人去世后亲属继续冒领养老金的现象比较多，要防范养老金领取阶段的欺诈行为。”胡继晔建议，作为养老金监督管理的最高位阶法律，社会保险法在正式实施过程中需要大量配套法规、规章、规范性文件。因此，需要由国务院制定配套的社会保险基金监督管理条例、社会保险基金反欺诈管理办法等法规、规章。
在胡继晔看来，养老金的投资管理不应当交由地方分散投资，因为这里存在很大的寻租空间和腐败风险；另一方面，容易出现地方管理者倾向于投资当地企业的“地方保护”现象�；鹜蹲视Φ北咀攀芤嫒死孀畲蠡脑颍钦飧瞿勘旰苋菀妆�“振兴地方经济”的目标误导。
“最好的办法是将地方社保基金委托全国社�；鹄硎禄峤型骋煌蹲�。全国社�；鹄硎禄嵊幸惶淄暾姆婪斗缦�、加强内部控制的方法。”胡继晔说，在这一点上，实务界已经作出了一致的选择。
2016年3月，国务院批复《全国社会保障基金条例》，规定全国社会保障基金理事会可以接受省级人民政府的委托管理运营社会保险基金，条例于5月1日起实施。
就目前看来，受托机构角色一生效，全国社会保障基金理事会便开始积极着手推进养老金入市筹备工作。5月6日，全国社会保障基金理事会发文称，增设养老金管理部、养老金会计部，并面向社会大规模招聘。
但更核心的问题是，全国社�；鹄硎禄嵫≡裢蹲使芾砘沟谋曜际鞘裁�？具体委托给哪些机构？全国社�；鹄硎禄岜旧碛涤卸嗉彝蹲使芾砣�，此后还会增加多少外部投资机构？作为受托机构，全国社保基金理事会的投资管理能力是最值得关注的问题之一。
在胡继晔看来，没有任何机构能保证永远盈利，但对于养老金这一居民“保命钱”，受托机构的谨慎性和投资能力无疑应受到更严密的关注和监管。
问题四
法律缺失怎么补
随着养老金入市脚步的逼近，中国的养老金融改革也逐步推进。
今年5月中旬，中国人民银行、民政部、银监会、证监会、保监会联合印发了《关于金融支持养老服务业加快发展的指导意见》。
“指导意见”首次提出养老领域金融服务的概念，指出养老服务业需要创新金融服务，养老领域金融服务也是金融业自身转型升级的内在要求，并提出，要推进金融机构探索适合我国国情的养老金融服务，鼓励包括银行、保险、基金等相关机构加大对养老产业的支持力度。
不难看出，本次养老金融改革，中央可以说是下了极大决心的。究其原因，可在本年度的中央财政预算中找到一些端倪。
本次财政预算显示:中央对地方的养老金转移支付大幅增加。根据《2016年中央对地方税收返还和转移支付预算表》，基本养老金转移支付预算数为5042.76亿元，比2015年执行数增长14.5%。
另据资料显示，随着我国人口老龄化加速，老年人口迅猛增加，预计到2020年，我国60岁以上人口比重将超过17%，将进入重度老龄化社会。
有专家认为，在此背景下，加快发展养老金融意义重大，势在必行，责无旁贷。
基于此，胡继晔认为，政府部门应尽快制定养老金和资本市场结合的相关政策、法律，建立从养老金筹集时的税收优惠到投资运营贯彻市场化原则的养老金融法律体系。
“目前我国的基本养老金、企业年金均由人力资源和社会保障部主管，更着重于养老金的筹集和发放，忽视了运营过程中极其重要的金融产品属性；其余性质的养老金及其运营分别由财政部、证监会、保监会等机构进行监管，监管体制的不统一造成各自为政、五龙治水，使得我国的养老金融事业发展远远落后于实体经济的发展，更落后于老龄化的迫切要求。”胡继晔说，养老金融监管体制问题因此成为下一步养老金融发展的重点和难点，需要国家层面的战略规划，目前全国社保基金、商业寿险、企业年金可以部分进入资本市场，但全国社保基金只是战略储备，主要用于弥补今后人口老龄化高峰时期的社会保障需要，商业寿险的保险密度和保险深度都远远低于发达国家，企业年金覆盖面极其有限。养老金的核心主力——个人账户养老金的空账问题一直没有明确的制度性解决方案，上万亿元的庞大资金只是基于风险防范的要求存在财政专户，仍有风险。由于没有投资资本市场的法律规范，空账和法律缺失将严重制约个人账户养老金的发展，更是养老金融发展必须克服的巨大障碍。
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